配配查货币政策应坚持“以我为主”，降准优于降息

董希淼（招联首席研究员、上海金融与发展实验室副主任）配配查

9月22日，在国新办新闻发布会上，中国人民银行行长潘功胜表示，将根据宏观经济运行情况和形势变化，综合运用多种货币政策工具，保持流动性充裕，促进社会综合融资成本下降，巩固和增强经济回升向好态势。

在5月两个期限贷款市场报价利率（LPR）各下降10个基点之后，9月1年期和5年期以上LPR分别维持在3.0%、3.5%，连续四个月“按兵不动”，符合预期。下一阶段，在货币政策适度宽松的基调之下，我国仍将可能实施降准降息，但大幅度降息并不现实，且降准应先于LPR下降。

9月18日，美联储开启2024年12月以来首次降息，为全球市场提供更宽松的流动性环境。而且，美联储最新的点阵图显示，预计2025年底前还将降息两次共50个基点，这意味着2025年全年可能累计降息75个基点；2026年和2027年，每年可能再各降息25个基点。在这种趋势下，中美利差压力和人民币汇率压力将有所减轻，外部约束减弱，的确为中国货币政策带来更为宽松的外部环境，我国货币政策调整空间将更具弹性。

但LPR变动，仍然受到多方面因素的影响和制约：一是银行息差方面的约束。2025年二季度末商业银行净息差已经降至1.42%，较去年四季度末下降了10个基点。虽然二季度降幅已经明显缩窄，但下降的趋势不变。如果LPR下降过快，银行息差加快收窄配配查，不利于保持银行体系稳健性和服务实体经济持续性。二是存款利率方面的约束。今年存款利率多次下调之后，大型商业银行存款挂牌利率创下新低，其中活期存款利率为0.05；一年定期存款为0.95%，降至1%之下。未来，调降存款利率的空间或已不大。

数据显示，8月份新发放企业贷款加权平均利率约为3.1%，比上年同期低约40个基点；新发放个人住房贷款加权平均利率约为3.1%，比上年同期低约25个基点。无论是新发放的企业贷款还是个人住房贷款，利率都在去年同期较低的水平上继续下降，且都处于历史低位。在这种情况下，LPR降低并非当务之急，必要性不足。从LPR报价机制看，近期央行多次开展公开市场操作，作为LPR定价基础的7天期逆回购操作利率为1.40%，并未发生变化，因此LPR较难下降。因此，本月LPR维持不变，实属意料之中。

从全球情况看，美联储此次降息将打开全球央行货币政策调整空间。除了日本，多数主要经济体可能跟进下调利率，少数国家比如加拿大已经“抢跑”，但各国调整货币政策的步调各异、节奏不同。比如在美联储降息之后，9月18日晚，英国央行公布其最新利率决议，决定维持现有利率水平4%不变。此前9月11日，欧洲央行已经决议维持三大关键利率不变。总体而言，主要经济体将综合考虑经济增长、物价水平、就业情况、外部变化等因素，独立就利率政策作出决定。美联储利率调整是影响因素之一，但并非决定性因素。

下一阶段，预计我国央行将坚持“以我为主”，兼顾内外平衡，继续实施适度宽松的货币政策，降准降息都还有较大可能和一定空间。但从必要性看，降准应优于降息。

存款准备金率方面，在5月降准之后，我国金融机构加权平均存款准备金率为6.2%，在主要经济体中仍然处于较高水平，部分农村中小金融机构还存在5%“隐性下限”。预计四季度，央行将可能年内第二次实施降准，降准幅度或为0.25~0.5个百分点，适时向市场投放长期流动性，进一步优化市场流动性的期限结构。还应进一步完善存款准备金制度，打破5%“隐性下限”，使得存款准备金工具的政策调控功能将得到更充分发挥。降准将降低银行资金成本，也为LPR下降创造条件。

市场利率方面，下一阶段，如果政策利率和存款利率继续降低，金融机构资金成本持续下行，LPR仍有下降的可能。预计今年四季度LPR或将下降一次，幅度在5~10个基点。但对下一阶段LPR下降的节奏、幅度，市场或不可抱有过高的期待，未来一段时间LPR的变动需要兼顾短期与长期、内部与外部等因素，努力在稳增长、稳息差、稳就业、稳外贸等多重目标中保持动态平衡。

还应该看到，随着市场利率不断降低，降息的边际效用也在下降。全国工商联针对民营企业的调查也显示，民营企业最希望解决的问题是“减税降费相关政策”而非融资问题。下一步推动社会综合融资成本下降，并非只有降低LPR，可能主要还得从降低非利息成本着手。

在总量政策之外配配查，未来应提供更多政策支持和激励引导，更好地发挥结构性货币政策工具牵引带动作用，增强金融机构支持重点领域和薄弱环节的能力和意愿。同时还要发挥好货币信贷政策与财政贴息、风险补偿等措施的协同效应，不断增强金融支持提振消费、扩大内需的实效。

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